Le bitcoin entre 0,01 et 15 000 $ ?

L’économiste et expert en sécurité informatique Robert David Graham s’est penché sur la valeur intrinsèque du bitcoin. Selon lui, d’ici quelques années, le bitcoin vaudra entre 0,01 et 15 000$. La fourchette est un peu large, mais son analyse est intéressante.

Source : http://erratasec.blogspot.be

Les Bitcoins ont une valeur réelle, ils ne sont pas un fantasme, et leur valeur peut s’étaler de 0,01$ à 15.000$

Bitcoin est une monnaie électronique de plus en plus populaire, utilisée autant pour les transactions légales qu’illégales. Les économistes ne se sont pas encore sérieusement penchés sur Bitcoin, et j’ai donc décidé d’y jeter un œil. En particulier, je vais essayer de trouver la « valeur intrinsèque » du Bitcoin, pour répondre à la question de savoir si sa valeur actuelle est vraiment justifiée.

Bitcoin en tant que monnaie

Il y a eu pas mal d’études peu sérieuses du Bitcoin. On pourrait prendre comme exemple ce billet paru en 2011 de l’économiste prix Nobel Paul Krugman, où il compare le Bitcoin à l’étalon-or. Il se trompe.

L’erreur que font les économistes est de partir du principe que les bitcoins fonctionnent comme une monnaie traditionnelle. Ce n’est pas le cas. Bien que bitcoin soit construit comme un « moyen d’échange », il ne fournit par les autres fonctions traditionnelles de la monnaie, comme « réserve de valeur », « unité de compte », et « mesure de valeur ».

Les derniers temps, le prix des bitcoins a explosé puis a fortement baissé. En économie classique, ceci signifie que l’économie bitcoin a subi une « déflation » massive puis que la bulle bitcoin a explosé et que l’économie bitcoin a subi une « hyperinflation”.

Mais cette inflation/déflation n’a aucun effet. Les prix ne sont pas exprimés en Bitcoin, mais bien dans une monnaie réelle (dollar ou euro). Les acheteurs échangent leurs dollars contre des bitcoins, donnent ces derniers au vendeur, qui, de son côté, les échangera immédiatement contre des euros par exemple. Toute la procédure prend environ 30 minutes. La seule contrainte est que le taux de change par bitcoin ne fluctue pas trop pendant cette période d’une demi-heure. Les bitcoins sont électroniques et peuvent être facilement subdivisés, et « un milliardième de bitcoin » est une valeur acceptable. Lorsqu’on analyse Bitcoin, on doit laisser tomber cette idée qu’il est une « mesure de valeur » et les idées relatives de déflation et d’inflation.

Les bitcoins ne sont pas une monnaie légale : c’est une monnaie « rebelle » construite pour échapper aux contrôles gouvernementaux. Mais ceci signifie qu’il n’y a pas de protection gouvernementale non plus. Ceci signifie que vous ne pouvez « emprunter en bitcoins », car le gouvernement ne pourra vous forcer à rembourser votre prêt. Et bien que vous puissiez déposer vos bitcoins dans une « banque », au lieu que cette dernière vous rémunère votre dépôt, elle pourrait plutôt vous facturer la garde. Il n’y a donc pas de système financier basé sur bitcoin. Notre système économique n’est pas basé sur la monnaie elle-même mais sur les dérivés de la monnaie, ce qui disparaît dans le cas des bitcoins.

Les bitcoins ne sont pas des « réserves de valeur ». Bien sûr, des spéculateurs stockent des bitcoins, mais c’est autre chose : vous ne pouvez pas stocker des bitcoins sur votre ordinateur, parce qu’ils seront perdus si votre disque crashe ou si vous attrapez un virus. Pour les raisons exposées plus tôt, vous ne pouvez compter sur quelqu’un pour les garder pour vous puisqu’il n’y a aucune loi les forçant à vous les rendre. Et comme le montrent les pénétrations frauduleuses de sites marchands en bitcoin, il est peu probable qu’un site en ligne soit suffisamment sécurisé. Seuls des experts ont les compétences requises pour stocker leurs bitcoins en sécurité sur une longue période de temps.

Et tout ceci constitue l’erreur des économistes : ils ont construit un ensemble d’hypothèses  sur comment la « monnaie » fonctionne, mais les bitcoins ne sont pas réellement de la monnaie, et ces hypothèses tombent. Nous devons revenir aux principes de base.

Mesurer la quantité de bitcoins

Au moment d’écrire ces lignes, le Bitcoin s’évalue au dessus de 200$ / pièce. Ce prix est-il justifié ? Est-ce du aux spéculateurs ? Quelle est la valeur ‘réelle » d’un bitcoin ? Pour répondre à ces questions, nous devons d’abord trouver la valeur « réelle » de n’importe quelle monnaie, comme le dollar ou l’euro. Pourquoi 1$ vaut-il 1$ ? Ou, plus exactement, pourquoi 1$ vaut-il un quart de Big Mac ? La réponse est : les économistes ne le savent pas vraiment. Ils ont des théories, quelques preuves, mais ils ne sont pas certains.

Le principe de base de la théorie de la monnaie est « Offre et demande ». Les gens demandent de la monnaie aussi bien comme moyen d’échange que comme réserve de valeur. Les gens demandent une monnaie car le troc est inefficace. Si vous désirez faire réparer votre voiture, vous pouvez tenter d’offrir des poulets, une chèvre ou un an de coiffeur au garagiste. Mais si c’est un hippie aux cheveux longs, il ne voudra pas ces biens et services. Ce qu’il veut est quelque chose qu’il pourra échanger facilement ailleurs. En d’autres mots, il veut de la monnaie.

Il en va de même avec l’épargne : l’épargne de long terme, ce sont des choses comme une maison, mais en cas d’urgence, c’est difficile à vendre. En conséquence, les gens veulent une partie de leur épargne sous forme plus liquide, c’est à dire … de la monnaie. C’est de là que vient la valeur d’un dollar : offre et demande. Les gens demandent un bien qui soit facile à échanger et qui demande de créer de la valeur. Cette valeur est aussi réelle que la valeur de n’importe quoi d’autre.

C’est la théorie, et on a des preuves pour la soutenir. Ainsi, par exemple, lorsque le gouvernement imprime plus d’argent, l’offre grimpe, et comme on peut le prédire, la valeur de la monnaie décroît. Ceci signifie qu’il faut alors plus de monnaie pour obtenir le même bien.  En d’autres mots, les prix montent, et l’inflation arrive. C’est ce qui est arrivé en Allemagne avant-guerre et au Zimbabwe plus récemment : leurs gouvernements ont imprimé de plus en plus de monnaie, entraînant hyperinflation et des prix qui doublent quotidiennement.

Il y a d’autres théories sur la provenance de la valeur de la monnaie. Certains pensent qu’elle vient du gouvernement qui l’imprime. Les preuves derrière cette théorie ne sont pas solides : l’Irak de Saddam est un bon exemple. En 1991, la Guerre du Golfe coupa l’Irak du reste du monde. Au lieu d’utiliser des presses “suisses” de bonne qualité, le gouvernement irakien imprima une nouvelle monnaie sur des presses de moins bonne qualité. Il en imprima plus, causant une dévaluation et une inflation. L’ancienne monnaie continua cependant à être utilisée dans la région semi-autonome du Kurdistan, bien qu’elle ne fut plus reconnue officiellement par le gouvernement. Mieux : lorsque le régime de Saddam tomba, les deux monnaies irakiennes continuèrent à être utilisées, bien qu’aucun gouvernement n’existait alors pour en fixer la valeur. Même une mauvaise monnaie est mieux que de troquer trois poulets et une chèvre — la valeur provient de la demande, pas du gouvernement.

Une autre théorie voudrait que la valeur de la monnaie provienne d’une « foi » irrationnelle, ou d’une « perception » de la valeur. Les économistes ne sont pas d’accords. Un des axiomes économiques fondamentaux est que les gens sont rationnels. Lorsqu’ils valorisent de l’or, des dollars, ou des bitcoins, l’hypothèse des économistes est que ces gens ont une raison rationnelle de le faire. Les bulles pourraient sembler irrationnelles, mais proviennent de gens qui font des paris qui sont, eux, rationnels. Certains gagneront, certains perdront. C’est comme parier sur qui gagnera le Superbowl : le fait d’avoir perdu ne signifie pas simplement que les perdants ont choisi irrationnellement l’équipe de leur pari. Toutes les preuves suggèrent que valoriser la monnaie est ce qu’il y a de plus « rationnel » à faire, et mettre en place un système de troc est moins rationnel.

Et donc, si la valeur d’un bitcoin est définie par l’offre et la demande, quelle est « l’offre » et « la demande » pour bitcoin ?

Le fondement même de bitcoin est qu’il peut être utilisé par l’économie souterraine. Ceci inclut les activités illégales, comme l’achat de drogue, mais aussi les activités légales mais discrètes comme l’achat de porno, ou le transfert d’argent à votre cousin à l’étranger. Le fisc américain estime que l’économie souterraine s’évalue à  2000 milliards de dollars annuels (pour un PIB total de 14.000 milliards de dollars). Utilisons donc ce nombre dans la partie « demande » de notre équation.

Quelle est « l’offre » de bitcoin? C’est déterminé par les mathématiques de l’algorithmique bitcoin : il y a environ 10 millions de bitcoin actuellement, et il y en aura environ 20 millions au total dans la prochaine décennie. Ceci veut dire que ces 20 millions de bitcoins devront couvrir les 2000 milliards de dollars de transactions.

Comparons ceci avec l’économie officielle, avec 2400 milliards $ en monnaie (M1) pour 14.000 milliards $ de transactions, soit un ratio de 6.553. En divisant simplement les 2000 milliards $  par 6.553 et par 20 millions de bitcoin, pouf, on obtient la valeur d’un bitcoin : 15.260 $ par pièce  (oui, quinze mille dollars).

Ceci semble beaucoup, bien plus que le plus haut récent (250$ environ) mais c’est basé sur un énorme nombre d’hypothèses probablement fausses. Changer ces hypothèses change l’évaluation. Par exemple, si on estime que seul 10% de l’économie souterraine utilisera bitcoin, au lieu de 100%, la valeur du bitcoin est alors 10% de sa précédente valeur, soit 1.526$.

Dit autrement, lorsque Bitcoin approche les 300$, cela signifie que les parieurs font l’hypothèse que les bitcoins vont prendre 2% de l’économie souterraine. Si vous pensez qu’ils vont en prendre plus, vous devriez acheter des bitcoins. Et inversement, si vous pensez que les bitcoins en prendront moins, vous devriez plutôt en vendre.

Notez que j’utilise M1 comme mesure de l’offre de monnaie dans ce calcul. Parlons un peu de l’offre de monnaie. Il y a trois bonnes mesures de l’offre de monnaie : M0, M1, et M2.

M0 c’est la quantité de monnaie physique en circulation, soit 800 milliards de $ en billets (essentiellement de 100$ et $20). Pour bitcoin, ce sont les 20 millions de bitcoins possibles. .

M1 inclut M0, et les comptes chèque (dépôts). Lorsque vous déposez de l’argent en banque, elle en prête la plupart. L’emprunteur dépense cet argent, qui sera à son tour déposé en banque, qui à son tour le prêtera à peu près totalement. Cette “réserve fractionnaire » bancaire multiplie la quantité effective de monnaie en circulation jusqu’à 2400 milliards de $.

M2 inclut M1 et M0, et l’épargne liquide comme les fonds des marchés monétaires. C’est l’argent que les foyers peuvent dépenser assez facilement mais qu’ils choisissent plutôt de même de côté. Il y en a à peu près 10.000 milliards de $.

Si vous pensez que Bitcoin sera utilisé principalement pour des transactions et non pour l’épargne, alors M1 est la quantité la plus appropriée. Si vous pensez qu’il y aura plus d’épargne, alors M2 est probablement meilleure, ce qui accroît la valeur de vos bitcoins par un facteur quatre.

Comme il n’y a pas de système bancaire en bitcoin, cela veut dire que M0 et M1 sont équivalents. Si vous pensez que des services de « réserve fractionnaire » peuvent apparaître, réduisez votre estimation de la valeur des bitcoins par un facteur trois.

La valeur du protocole 

La discussion ci-dessus est une analyse du haut vers le bas depuis une perspective “économique”, comparant le bitcoin à une monnaie. Faisons à présent une analyse du bas vers le haut en s’attardant au « protocole réseau » du bitcoin, comme moyen d’échange monétaire,  — mais pas comme monnaie lui-même. Ce dernier point est important : nous voyons bitcoin comme une monnaie, mais techniquement, c’est juste un protocole pour échanger des dollars en d’autres dollars.

Un élément essentiel de bitcoin est qu’une transaction prend 10 minutes. Ce nombre est compris dans le protocole : votre transaction est en effet ajoutée à une chaîne de blocs, et cette chaîne est recalculée et ré-émise à tout le réseau. Il y a une nouvelle chaîne émise toutes les 10 minutes. Une transaction typique prendra donc à peu près 30 minutes: 10 minutes pour l’acheter afin de convertir ses dollars en bitcoins, 10 minutes pour effectuer l’échange de bitcoins, et 10 autres minutes pour que le vendeur change ses bitcoins en dollar (ou autre).

Imaginons une économie de 2000 milliards de $ où les bitcoins sont convertis aussi rapidement que possible en monnaie traditionnelle, et où personne ne stocke ses pièces plus longtemps que nécessaire. En prenant ces chiffres (2000 milliards de $ divisé par  (365*24*60*2) divisé par 20 million) revient à 10 cents par bitcoin. Si l’on fait l’hypothèse d’une économie plus petite, dans laquelle bitcoin représente 2% de l’économie souterraine, on se retrouve avec 0.2 cents par bitcoin. Comme il y a un peu de mou dans le système, disons 1 cent et n’en parlons plus.

Cette hypothèse que les gens se débarrasseront de leur bitcoin aussi vite que possible ne sera pas vraie, bien sûr. Imaginons un site de paris en ligne, uniquement en bitcoins. Il prendra des paris sur la saison de baseball sur quelle équipe gagnera le Superbowl, et ne payera les gagnants qu’à la fin de la saison. Cette valeur de 10 minutes est, on le voit, le minimum. La moyenne sera plus grande.

Et votre estimation sur combien de temps un bitcoin sera conservé (en moyenne) va en conséquence changer l’équation : si la moyenne de conservation est d’un jour au lieu de 30 minutes, sa valeur grimpe de 50 fois. Inversement, le temps mis pour une confirmation de chaîne de bloc peut diminuer (elle est actuellement de 7 minutes au lieu de 10), réduisant la valeur des bitcoins. La valeur récente de 240$ / bitcoin implique dans cette équation qu’une personne conserve un bitcoin 7 ans (toujours sur l’hypothèse que les bitcoins manipuleront 2% de l’économie souterraine).

La valeur politique

Le gouvernement peut-il interdire bitcoin, réduisant sa valeur à zéro ?

De ce point de vue, le gouvernement a un historique excellent. Il a mis en faillite d’autres monnaies électroniques comme « e-gold”. Les Américains ne peuvent plus obtenir de comptes en Suisse, ces derniers étant fatigué du harcèlement perpétuel du gouvernement américain à leur encontre. Ceci signifie qu’il y a un risque que le gouvernement puisse arrêter bitcoin complètement, ou lui imposer de rester totalement souterrain, minant son utilité et sa valeur.

Mais il y a une chose particulière à propos de bitcoin : il est basé sur les mathématiques, et aucune organisation ne le contrôle. Même si le gouvernement met des sites publics comme MtGox en faillite, et jettent son propriétaire en prison, les transactions en bitcoin transactions continueront. Et vous pouvez même avoir l’effet inverse : plus le gouvernement s’acharne à détruire les monnaies concurrentes, plus un bitcoin deviendra cher, puisque seule monnaie que le gouvernement ne peut pas stopper. Il y aura toujours une très forte demande pour une monnaie souterraine, non gouvernementale qu’aucun gouvernement ne peut écrabouiller avec succès.

Conclusion : est-ce une bonne affaire ? 

J’ai exposé quelques arguments sur pourquoi un bitcoin peut valoir de 1 cent à 15.000 dollars. En conséquence : devez-vous acheter ou vendre des bitcoins ?

Imaginons que vous ayez acheté Amazon.com au plus haut de la bulle des télécoms. Combien auriez-vous perdu ? En haut de la bulle, le prix de l’action était de 100$. il est à présent de 300$. Vous n’auriez pas perdu d’argent, vous auriez plutôt multiplié par trois votre investissement. Bien sûr, 99% des autres startup ont ou bien fait faillite, ou bien perdu la plus grosse partie de leur valeur. Amazon est une des quelques unes qui ont gardé leur valeur.

Ce que je veux dire est que simplement parce qu’il y a une bulle actuellement, cela ne veut pas dire que c’est un mauvais moment pour investir : selon certaines hypothèses, j’ai donné quelques bonnes raisons comment un bitcoin peut atteindre des milliers de dollars et donc bien plus que ce plus haut récent de 240$. Si vous êtes d’accord avec ces hypothèses, vous devriez acheter des bitcoins.

Et cela veut aussi dire ceci : Internet a décollé, dépassant largement les rêves les plus fous des visionnaires les plus optimistes. Mais cela ne veut pas dire que les premiers investisseurs dans les startups internet ont fait de l’argent. Beaucoup ont perdu leur chemise dans le crack de la bulle télécom. Bitcoin pourrait devenir extrêmement fructueux, représentant 1000 milliards de dollars en transactions annuelles, et avec 1c par bitcoin comme valorisation. Ce qui veut dire que vous pourriez parfaitement perdre de l’argent même en ayant eu « raison ».

Transparence totale : je possède 4 bitcoins (que j’ai obtenu en minant), et je n’ai pas l’intention de les vendre. Et je n’ai pas l’intention d’en acheter non plus.

par Robert David Graham